404

Sorry! That page cannot be found…

The URL was either incorrect, you took a wrong guess or there is a technical problem. - No brand config for domain(6a0862aea21cd)

GU民们凌晨还在股吧里刷屏质问：“****！”

截图：东财股吧

以上说法我们自媒体不敢说，以下为我们从多年投行工作，专业视角给出的分析。如有不同高见，也欢迎在留言区进行文明、理性的专业沟通（有事说事，别在我们的评论区骂街）。

01

钱到底去哪了？

五粮液把这次大幅调整称为“前期会计差错更正”。

先说结论：通俗的讲，就是公司调整了收入确认标准，不再把发给经销商的货直接算作收入，而是要让酒真正卖出去才算。 这么一改，之前记作收入的328亿需要回调，这笔钱不能算作收入，就从“营收”科目转入了“其他流动负债”科目。公司在公告里说，是基于对2025年业务模式的梳理和谨慎性原则，调整了部分业务的收入确认核算。

引发全网围观和热议的焦点是，这笔“差错”的幅度实在太大。

从具体调账数据看：2025年一季度营收从369.40亿元砍到170.86亿元，少了近200亿元；归母净利润从148.60亿元降至44.16亿元，骤减七成。

截图来源：公司年报/金石杂谈整理

到了前三季度，营收从609.45亿元降至306.38亿元，营收规模直接被“打了个五折”。

2025年全年实际营收405.29亿元，同比下降54.55%；实际净利润89.54亿元，同比下降71.89%。

数据来源：五粮液公司公告，中新经纬制表

那这些“消失”的营收和利润究竟去了哪里？

其实并没有凭空蒸发。

通过对比更正前后的资产负债表，能发现一个关键线索：其他流动负债在各期都出现了暴增。

数据来源：同花顺 iFinD

这就清楚了。过去白酒行业通行的做法是“发货即确认收入”，但现在五粮液改为“控制权转移+回款确认”的收入确认标准。

原先那些发了货但没完全回流资金的收入，现在全都重分类到了负债端，反映的是渠道里真实积压的库存压力。

一句话：前三个季度报出来的亮眼业绩，有很大一部分只是发到了经销商的仓库里，并没有真正卖到消费者手上。

02

真实情况怎么样？

如果抛开会计调整这个技术性动作，五粮液2025年的真实经营状况怎么样？

五粮液及股东YNFZ每年有很多金融机构融资，自然也是金融圈一直关注的热门公司。笔者基于多年的投行工作经验答案是：确实不容乐观，但或许没有报表表面看起来那么惊悚。

数据来源：同花顺 iFinD

五粮液的合同负债（即经销商预付款）在2025年末达到了134.6亿元，同比增加了17.7亿元，在所有上市酒企中规模最大、增长最多，占20家酒企合同负债总额的近三成。

这说明经销商对五粮液这个品牌仍然有相当强的信心和打款意愿，渠道并未彻底崩盘。

但另一边，销售收入的下滑也相当真实。

核心大单品第八代五粮液在2026年春节旺季的批发价长期徘徊在780—790元区间，较969元官方出厂价出现了约180元的倒挂。卖一瓶亏一瓶，经销商的日子相当难熬。

2026年3月，五粮液被迫下调经销商计划内开票价至900元，叠加各种渠道补贴后，实际拿货成本最低可到800元左右。

这种“以价换量”的策略短期内能带动销量增长，2026年春节动销同比增长5%到10%，库存回落至1个月左右的健康区间。但代价是品牌高端的护城河在不断变浅，价格预期被一步步拉低。

03

同行财报集体“挤水分”

五粮液不是唯一在“挤水分”的头部酒企。

2025年，整个白酒行业进入了深度调整期。

受到整体消费市场行情的影响，20家A股白酒上市公司合计营收3177.79亿元，同比下降5.90%；合计归母净利润1225.71亿元，同比下降6.93%。

贵州茅台实现了1720.54亿元的营业总收入，不过增速为负，同比下滑1.2%；归母净利润823.20亿元，同比微降4.53%。这也是茅台上市24年来第一次年度营收和净利双双下滑。

泸州老窖全年营收257.31亿元，同比下降17.52%；净利润108.31亿元，同比下降19.61%，遭遇了十年来首次两位数下滑。洋河股份营收192.11亿元，同比降幅达33.47%；归母净利润22.06亿元，缩水超66%。

行业里唯一相对坚挺的是山西汾酒，营收387.18亿元，同比增长7.52%；归母净利润122.46亿元，微增0.03%。不过在行业整体收缩的大背景下，这0.03%的增长基本就是原地踏步，靠的是汾酒在次高端价格带的相对强势地位。

04

千元战场谁能笑到最后？

梳理一下五粮液现在的处境：营收规模被贵州茅台远远甩开，利润缩水幅度比大多数同行都要剧烈，千元价格带被泸州老窖国窖1573和汾酒青花系列两面夹击。

数据来源：公开查询、汇总

尤为棘手的是价盘问题。到2026年4月，普五批价虽然企稳在820—830元区间，渠道库存降至4至5个月。

但终端顺价销售仍然面临亏损，每卖一瓶可能还得亏40到70元，只能靠厂家的扫码补贴来勉强覆盖。

这种靠补贴维持的局面，能撑多久？

数据来源：各公司2025年年报、申万宏源研报

那五粮液还有没有翻身的底牌？

底气在现金。截至2026年一季度末，五粮液的货币资金高达1243亿元，常年保持过千亿的规模

。口袋里揣着近千亿现金的巨头，只要愿意花钱，就能撑住局面。

数据来源：同花顺iFIND

此外，公司出手同步抛出了一个80亿到100亿元的回购计划，并且承诺2026年度分红不低于200亿元。大手笔的回购和高分红，既是给市场的态度，也是给自己留的一条安全绳（退路）。

05

一场主动挤出的泡沫

从更长远的视角来看，五粮液这次“财务变脸”虽然略显狼狈，却也是行业泡沫被主动刺破的必然过程。

过去几年，白酒行业的“高增长”很大程度靠的是渠道压货，把酒塞给经销商，经销商的仓库满了，酒厂的报表就漂亮了。

但这种逻辑在2024至2025年终于走不下去了：终端卖不动，渠道库存高企，价格出现倒挂。

笔者个人认为，五粮液选择的策略，是一次彻底的财务风险出清，趁着行业调整周期，主动把渠道里积压的水分一次性挤掉。

把前三个季度已经报出来的业绩推翻重来，固然会影响资本市场和外界的信任，但只要让渠道重回健康状态、让价格体系得以修复，长远来看这未必是坏事。

当然，代价也很鲜明：价值数千亿的市值蒸发，投资者信心短期承压，管理层动荡的风险也在持续发酵。前董事长曾从钦被留置调查，公司至今没有公布新人选，这次年报披露还因此延期了一天。

在白酒行业整体步入存量深耕周期的一年里，这盘棋虽然落子很重，但也有它存在的价值。至于是不是真的转身向好了，2026年之后的数据会给出最终答案。

一家上市超过二十年的行业巨头，敢于把已经见报的业绩推倒重来，这需要魄力，也需要直面要承担的各种代价。

五粮液这一次的“财务变脸”也揭开了白酒整个行业过去几年最不愿面对的伤疤：高增长的表象之下，渠道早已不堪重负。

公司挤掉水分，固然会让短期的报表难看，但它让外界看清了真实的库存、真实的价格、真实的供需关系。

遮羞布终有被扯开一天。从掩耳盗铃到直面现实，这一步虽然踉跄，方向却是对的。

当然，信任一旦受损，修复绝非一日之功。

投资者需要的不只是一份更正后的报表，更是面对如此内卷的白酒市场，有效的应对策略，以及一套长期有效的治理机制和市场沟通诚意。

白酒行业告别野蛮铺货的时代，谁能率先重建健康的厂商关系，谁才配得上下一轮周期的领跑者。